今日说区块链：拆解乐信主营业务：现金类贷款支撑业绩增长，2018年个人分期贷款占比增至96%（乐信分期是什么平台）

拆解乐信主营业务：现金类贷款支撑业绩增长，2018年个人分期贷款占比增至96%

来源：零壹财经

作者：姚丽

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5月17日，乐信（NASDAQ：LX）发布2019年1季度未经审计的财务业绩。得益于对新消费人群需求的精准洞察与服务能力提升、及金融科技持续高投入形成业界领先的技术壁垒，乐信营收自上市以来连续六个季度呈现双位数增长。2019年1季度，乐信营收20亿元，同比增长22%；经营毛利9.07亿元，同比增长101%；非美国会计准则下（Non-GAAP）息税前利润7.42亿元，同比增长197%；净利润5.83亿元，同比增长228%。

根据零壹财经在5月10日春季峰会上发布的《上市金融科技企业发展报告（2019）》，截至2019年4月30日，乐信市值22.65亿美元，在海外上市金融科技企业中，位列众安在线和360金融之后；另外，乐信市盈率7.9倍，在拥有可参考市盈率的海外上市金融科技企业中，仅次于普益财富及汇付天下，位列第三。

乐信于2017年12月21日登陆纳斯达克，发行价9美元，募资总额约1.08亿美元，对应市值约14.7亿美元。根据招股书，乐信的业务始于分期乐，2013年8月上线，是国内成立最早（京东白条于2014年上线，蚂蚁花呗于2015年上线）、规模最大的分期购物在线商城，其创始团队基本来自于腾讯。乐信旗下有三大业务板块：线上消费金融平台分期乐商城、线上投资平台即P2P平台桔子理财，以及资产匹配平台鼎盛资产。乐信消费金融的资金来源除了旗下的桔子理财外，还有合作的金融机构。

根据《上市金融科技企业发展报告（2019）》，在零壹智库梳理的22家海外上市金融科技企业中，截至4月30日，仅5家金融科技企业股价上涨至上市首日收盘价之上，乐信是其中之一。以下对乐信的业务发展进行深度梳理，探究其不俗的表现后面基本面的构成。

一、金融业务贡献收入逐年上升，2018年占比65.77%

乐信分两个部分披露营业收入，一是与电商相关的在线直接销售与服务收入（Online direct sales and services income），包括在线直接销售收入（Online direct sales）以及服务与其他收入（Services and others）；二是金融服务收入（Financial services income）包括利息与金融服务收入（Interest and financial services income）、贷款撮合与服务收入（Loan facilitation and servicing fees）及其他。

图1 乐信近三年电商及金融业务收入规模

资料来源：乐信2018年年报

根据2018年财报，乐信的电商业务收入近三年来几乎未见增长，在2016年、2017年和2018年分别为27.76、25.67及26.01亿元人民币，占比分别为64%、46%及34.2%；其业务收入的增长几乎全部由金融业务贡献，金融业务收入在2016年、2017年和2018年分别为15.62、30.15及49.96亿元人民币（2018年采用新会计准则，收入的增长部分源于会计准则的变化），在这背后，是贷款规模的快速增长，由2016年的222亿元增长至2018年的661亿元人民币。

二、资产端：个人分期贷款由2016年的占比85%上升至2018年的96%，购物分期贷款规模及占比逐年下滑，2018年占比4%

（一）个人分期贷款属于现金类贷款，2018年占比增至96%

根据2018年财报，乐信的贷款产品有两种，一是个人分期贷款（Personal installment loans），一是购物分期贷款(Installment purchase loans)。其中，购物分期贷款面向自营电商的买家用户，而对于个人分期贷款，乐信在2018年财报中披露："用户可以获得现金，或者去购买其电商平台上的第三方商户的商品；对于不用于购买商品的个人分期贷款，我们不去追踪贷款的实际用途，但我们要求用户在申请贷款时选择一个具体的允许的用途，如教育、生活费用或驾校费用"。

2016年、2017年及2018年，乐信的GMW分别为40亿元、41亿元及58亿元人民币，购物分期贷款分别为32亿元、29亿元及27亿元人民币，而个人分期贷款分别为190亿元、448亿元及633亿元人民币，考虑到分期购物的首付款（乐信的自营电商购物分期要求0-50%的首付款），可推算在2018年，用于电商购物的个人分期贷款要远低于31亿元人民币（2018年GMW为58亿元，减去2018年面向自营电商的27亿元购物分期贷款），仍有超有600亿元（95%以上）的个人分期贷款用于非电商购物用途，而乐信在实际操作中，并不会具体限制贷款用途，可见，个人分期贷款有现金类贷款的性质。

从财报披露的数据看，乐信上市以来，其贷款规模的增长全部由个人分期贷款贡献，而购物分期贷款规模逐年小幅下滑。个人分期贷款占比由2016年的85%上升至2018年的96%，购物分期贷款规模及占比逐年下滑，2018年仅占比4%。从主营业务构成看，乐信更应该属于现金类贷款平台。

根据2018年财报，乐信的个人分期贷款APR为14%-36%，截至2018年底，个人分期贷款余额为308亿元人民币，占比95%；购物分期贷款的APR为18%-36%，截至2018年底，购物分期贷款余额为16亿元人民币，占比5%。

图2 乐信2018年贷款产品规模分布

资料来源：乐信2018年年报

（二）"分期乐"提供三种产品：购物分期、现金类贷款及信用卡代偿

查阅乐信的资产端分期乐官网，其展示了三款产品,从产品的具体信息可见，除了购物分期外，还有现金类贷款及信用卡代偿，可以判断后两者与财报中的"个人分期贷款"相对应。

从该款产品的描述："品质生活触手可及"；"先消费，后还款"；"最高可享36期免息""精选品牌，正品保证"，可见其为购物分期。

该款产品的介绍为："快速借款解燃眉之急"；"低利率，日息可低至0.03%"；"灵活期数，1-36期任你选"；"银行等正规持牌金融机构放款，安全有保障"，可见其为现金类贷款。

该款产品的描述为："还信用卡轻松无压力"："账单灵活分期，轻松不逾期"；"快速到账，信用卡额度秒恢复"；"微信支付还信用卡，无手续费"，可见其为信用卡代偿产品。

（三）在披露90天+逾期率的开展网贷业务的金的融科技企业中，乐信的逾期率处于较低水平

根据零壹财经发布的《上市金融科技企业发展报告（2019）》，计有五家开展网贷业务的金融科技企业披露90天+逾期率，其中，截至2018年底，乐信的90天+逾期率为1.41%，处于较低水平。同时，虽然逾期率季度环比和年度同比均有小幅上升，分别增加了0.02个百分点和0.27个百分点，但变动幅度与其他金融科技企业相比较小，显示资产质量相对稳定。

表1 乐信等金融科技企业2018年底90天+逾期率及环比和同比变化

*包括核销的贷款及已经停止的（discontinued）贷款

数据来源：各上市企业2018年四季报及年报，零壹智库

乐信在2018年财报中的"我们的风险分析能力"部分披露，自成立以来，其投入了大量资源建立全面的信用数据库，并且在风控中运用了机器学习及人工智能技术。根据乐信对零壹财经4月份开展的一次问卷调研的反馈，2018年，其研发投入达3.2亿，同比去年增长36.1%，占乐信运营支出的26.9%，风控和研发人员占比超过1/3。

三、机构资金来源占比逐年上升，与机构合作中有"兜底"安排

（一）2018年机构资金来源超过桔子理财

根据2018年年报，乐信的资金来源除了桔子理财的个人投资者外，还有机构资金合作伙伴，此外在2016年还有余额占比为1.6%的资产证券化资金来源。截至2016年、2017年和2018年底的贷款余额中，来自于桔子理财的个人投资者的资金规模分别为55.37亿元、97.85亿元及133.84亿元人民币，在贷款余额中占比分别为58.9%、53.5%和43.8%，占比逐年下降；而机构伙伴的资金规模分别为37.11亿元、84.99亿元及171.77亿元人民币，在贷款余额中的占比分别为39.5%、46.5%和56.2%，占比逐年上升。

根据2018年财报，乐信于2015年开始通过直接贷款业务（Direct lending programs）引入机构资金合作伙伴，包括商业银行，消费金融公司，其他持牌金融机构及P2P平台。截至2018年底，乐信的机构资金伙伴有30多家。

图3 乐信近三年撮合贷款中机构资金规模及占比

资料来源：乐信2018年年报

（二）在与机构合作中有"兜底"安排

关于机构合作伙伴的资金安全，乐信在2018年财报中披露："我们有义务向资金伙伴提供押金，在贷款违约的情况下向其补偿违约本息。在借款人提前偿还贷款的情况下，我们也会根据贷款期限向其提供全额利息支付。"此外，乐信还披露："一些资金合作伙伴要求我们建立保证金账户，并存入一般为贷款余额5%的现金，每月进行计算并补充，对于我们没有赔偿的逾期未还款项，资金合作伙伴有权优先用这些保证金进行赔偿"。

乐信在2018年财报中还披露，针对141号文要求银行业金融机构不得接受无担保资质的第三方机构提供增信服务以及其他相关服务，以及第三方不得向借款人收取任何利息及费用，乐信对与机构的合作模式做了调整，由分期乐的子公司深圳乐信金融担保有限公司为平台用户提供担保并就相关担保服务收取费用。对于由商业银行和网络小贷公司提供资金的个人分期贷款，深圳分期乐不再向用户收取费用，而是由深圳乐信金融担保有限公司就其向机构资金合作伙伴提供的担保收取费用。乐信还进一步调整了与部分机构资金伙伴的合作模式，使其直接向借款人收费。但乐信也在2018年财报中提及，这些安排的有效性及合规性并不确定。

小结

受制于电商业务规模及增速，乐信的业绩增长主要由个人分期贷款贡献。从主营业务占比上看，无论是从撮合贷款规模的角度还是贷款余额的角度，个人分期贷款均占比95%以上，从而乐信更应该归类于现金类贷款平台，而非电商分期平台。从趋势上看，乐信未来的增长仍有望依赖于个人分期贷款，而非电商分期。同时，在资金端，桔子理财提供的资金及来源于机构的资金均在增长，但后者的增长快于前者，并在2018年超过了前者，即乐信的助贷业务规模已经超过了其P2P业务，而这种趋势仍有望延续。乐信在风控上与其他披露90天+逾期率的开展网贷业务的上市金融科技企业相比具有一定优势，有望成为其吸引机构合作的一个亮点。

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